鲟{龙}科技再闯港股：鱼子酱龙头的IPO长；跑
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据经济观察报-经济观察网 杭州千岛湖鲟龙科技股份有限公司（简称“鲟龙科技”）的上市历程已延续十五年之久。2026年5月4日，该公司更新招股说明书，第二次向港股市场发起冲刺，这标志着其继多次在A股受挫、短暂挂牌新三板后的第五次IPO尝试。招股书显示，2025年，鲟龙科技的鱼子酱产品在全球市场占据36.1%的份额，成为全球最大的鱼子酱生产企业。与此同时，该公司正加快面向个人消费者的零售业务拓展，旗下品牌卡露伽近日在杭州开设第四家直营门店，并首次推出“鱼子酱+甜品”系列产品。零售布局深化的背后，反映出鲟龙科技业务长期依赖海外市场和企业客户的现实。此前A股IPO被否决时，中国证监会曾重点关注其境外收入占比高、经销渠道依赖度大的问题。此外，鲟龙科技超过90%的营收来自鱼子酱单一产品，业务集中度较高。活体鲟鱼的统计与估值困难，以及生物资产占比过高，成为监管机构另一项重点关切。如今转战港股，鲟龙科技能否化解这些挑战？5月18日，经济观察报就本次IPO的变化、生物资产评估准确性及零售品牌扩展等问题向鲟龙科技发送采访提纲。该公司回复称，目前处于静默期，不便接受采访或提供超出公开披露信息的内容，相关问题已在招股书中详细说明，可通过披露网站查阅。
生物资产的测算方面，鲟龙科技成立于2003年，是国内最早实现鲟鱼规模化养殖及鱼子酱生产加工的企业。活体鲟鱼作为其核心资产，也成为IPO过程中最棘手的监管难题。针对水下活体鲟鱼的数量与生长状况监测，鲟龙科技在招股书中指出，该公司引入AI自动追踪盘点技术，通过无人机、大数据计算模型等手段，显著提升了生物资产管理和盘点的效率。实际应用中，配备高速智能摄像头的无人机可拍摄养殖基地的动态航拍影像，再通过基于AI的图像识别算法进行处理，以识别并统计每尾鲟鱼的数量。该技术实现了高效且可扩展的库存管理操作，准确率超过97%。记者从一位水产养殖行业专家处了解到，目前鲟鱼存量的统计大多在鱼苗投放阶段进行人工清点。随着养殖技术的完善，鲟鱼鱼苗成活率已从过去的约七成提升至九成左右。在鲟鱼生长过程中，因养殖空间限制需要转移区域，养殖户也会借此多次核对鱼群数量。而AI相关技术主要应用于日常养殖环节，多用于智能投喂等场景。
在生物资产价值核算上，鲟龙科技采用贴现现金流量法对鲟鱼资产进行公允价值计价。简而言之，该方法并非测算鲟鱼本身的价格，而是预估鲟鱼成熟后的产卵率与产品预期售价，核算其未来可实现的现金流。在此基础上，扣除从培育到成熟的预估成本、后续产品销售费用，并结合合理预估的死亡率进行调整，最终完成生物资产价值核算。然而，这种估值方式本身存在难以规避的缺陷，一直是证监会重点追问的问题。记者从养殖专家处了解到，目前各类鲟鱼并非公开流通的标准化交易产品，尤其是大型产卵鲟鱼，市场上缺乏统一、公允的交易价格。从这一角度看，鲟龙科技的公允价值计算是由企业结合自身经营情况、市场状况进行的预估。在此次招股文件中，鲟龙科技表示，该公司董事认为，企业用于生物资产估值的核算方法与核心输入参数恰当合理，公允价值计量过程中用到的主要现金流构成项目，也与计量所参考的市场因素、预估假设保持一致。盘点难与估值难构成了鲟龙科技生物资产的双重困境，加之A股獐子岛扇贝造假的前车之鉴，从鲟龙科技的漫长IPO历程可以看出，监管机构对水产类活体资产的审核始终保持谨慎态度。
集中度问题方面，根据招股书，鲟龙科技在鱼子酱市场超过36%的占有率是第二名企业的四倍之多。然而，海外市场占比高、业务高度集中的风险一直存在。鲟龙科技的零售端目前仍处于发力阶段，尚未显著改变收入结构。招股书显示，2023年至2025年，鲟龙科技来自海外市场的销售占比分别为76.7%、80.1%、83.8%，呈逐步上升趋势。该公司的产品包括鱼子酱和鲟鱼制品，其中鱼子酱的销售占比长期维持在90%以上。此前冲击A股时，证监会曾就这些问题表示关注，指出该公司业绩对海外经销商依赖较大，要求其说明是否存在收入确认不真实、渠道管控薄弱等风险。而高占比的生物资产更是直接加剧了鲟龙科技业绩的波动性。过去三年，该公司营收从5.77亿元增至7.69亿元，净利润从2.73亿元提升至3.65亿元，看似实现高增长、高盈利，但其利润水平受生物资产公允价值变动的影响较为显著。鲟龙科技的财务核算具有一定特殊性。根据招股书，该公司现存未捕捞的活体鲟鱼随生长实现价值提升，由此产生“公允价值变动”；而往年累计形成的生物资产公允增值，会在鲟鱼捕捞加工、对外销售时统一结转计入“销售成本”。前者的价值变动减去代表成本的后者，所获净额被计入经营利润，最终体现在鲟龙科技的整体净利润中。从财务数据来看，2023年至2025年，鲟龙科技净利润分别为2.73亿元、3.24亿元、3.65亿元，其中来自生物资产公允价值变动的净利贡献分别为5850万元、4660万元、4175万元，对应利润贡献占比达21.43%、14.38%、11.44%。生物资产存在一定脆弱性。2024年7月，鲟龙科技辽宁养殖基地遭台风引发的洪涝，约2000尾鲟鱼死亡，直接导致生物资产公允价值减值2487.9万元，拖累盈利水平。如果不考虑复杂的生物资产价值变动影响，鲟龙科技的鱼子酱业务本身是一门毛利率高达70%的生意。但生物资产估值难、盘点难，叠加业务高度依赖海外市场和单一产品，使得这家全球最大的鱼子酱企业在资本市场的道路上走得异常艰难。根据鲟龙科技招股书，中国人均鱼子酱消费量仅为0.04克，而欧盟、美国、俄罗斯均在0.55克左右。目前，国内的鱼子酱消费习惯尚未真正形成，市场仍处于培育期。对于鲟龙科技而言，从企业用户端向个人用户端的结构化转型仍需一段漫长的道路。